지주회사 전환 20년, 효과 불분명

소유구조 복잡성 완화됐지만 최대주주 지배권·소유권 증가

전환과정에서 개인투자자 손실 … 회계 투명성 변화 '글쎄'

지주회사 제도가 도입된 지 20년이 지났지만 당초 목적이었던 기업지배구조 개선이 성공적이지 않다는 비판이 나왔다. 소유구조의 복잡성은 완화됐지만 최대주주의 지배권과 소유권은 오히려 증가했고 중견기업의 경우 개인투자자 손실이 발생하거나 회계투명성 변화는 불투명하다는 지적이 이어졌다.

◆지배력 강화 목적으로 지주사 전환 선택 = 김준석 자본시장연구원 선임연구위원은 12일 자본시장연구원 주최로 서울 금융투자센터 불스홀에서 열린 '지주회사 20년의 평가와 과제' 정책 세미나에서 지주회사 체제전환 이후 소유구조의 복잡성은 크게 완화됐다면서도 지주회사 전환 후 최대 주주 소유권과 지배권이 동시에 증가하며 소유권과 지배권의 괴리도 증가했다고 지적했다. 지주회사 전환 기업은 주로 전환 이전 최대주주의 소유권과 지배권이 비전환집단에 비해 작았던 기업들이었다.

김 연구원은 "지주회사 체제는 지배력이 취약한 기업집단이 지배력 강화를 목적으로 선택하는 수단으로 판단된다"며 "지주회사 전환에도 소유권과 지배권의 괴리가 감소하지 않아 최대주주의 사적이익 추구 유인이 여전히 남아있다"고 말했다.

지주회사 체제전환 과정에서 최대주주와 소수주주 사이에 이해상충 가능성 존재한다. 실제 중견기업의 경우 지주회사 전환과정에서 개인투자자 손실이 발생한 사례도 나타났다.

국내 대규모 기업집단의 소유지배구조의 문제점은 지배주주의 소유권과 지배권의 괴리에 따른 지배주주 소수주주간 이해불일치의 문제로 요약할 수 있다. 소유권이 낮고 지배권이 높은 지배주주는 지배권을 이용하여 사적이익을 추구하고 일감 몰아주기, 부실 계열사 지원 등을 통해 특정 계열사 주주의 이익을 침해한다. 복잡한 소유 구조는 정보 비대칭성을 높이고 시장의 감시 및 견제를 약화시킨다.

◆자회사 지분율 상승 유도 필요 = 박창균 자본시장연구원 선임연구위원에 따르면 국내 지주회사 제도는 외환위기 직후인 1999년에 만들어졌다. 지주회사는 수직적 출자구조로, 순환출자 구조에 비해 소유지배구조가 단순하고 투명하다. 기업 구조조정에도 유리한 구조다. 정부는 과세이연 제도를 활용해 기업집단들의 지주회사 전환을 적극 유도했다.

이후 20년 만에 지주사는 지난해 11월 164개의 일반지주회사와 9개의 금융지주회사 등 총 173개가 공정거래위원회에 등록됐다.

일반 지주회사는 평균적으로 한 곳 당 자회사 4.85개, 손자회사 5.27개를 갖고 있다. 금융지주사는 한 곳이 자회사 8.33개, 손자회사 4.89개를 평균적으로 보유하고 있다.

금융당국은 지주회사를 통한 과도한 경제력 집중을 방지하기 위해 부채비율 상한, 자회사 최소 지분율 규제, 비계열사 지분 보유 제한, 증손회사 지분율 규제 등 보완장치를 제도화 했다. 현재 업계 측에서는 과도한 규제라는 비판이 제기되고 있다. 다른 나라에서는 찾아보기 힘든 규제이며 지주회사의 활동을 과도하게 제약한다는 주장이다.

이에 대해 박 선임연구위원은 과도한 경제력 집중을 방지하기 위하여 불가피한 규제라고 설명했다. 외국에서는 회사법의 내부 통제시스템의 실효적 가동, 증권거래법 및 소송법상의 집단소송 및 다중대표소송 등에 따른 피소의 위험, 자회사 지분비율을 높게 유지할수록 유리한 세제구조 등 다양한 이유에서 자회사 지분을 높이는 것이 유리한 환경이 조성되어 있으므로 별도의 규제가 부재한 상황에서도 지주회사의 자회사 지분율이 대부분 100% 수준이다.

그는 "외국은 지주회사가 자회사 주식을 100%에 가까운 완전 자회사 형태로 보유하는 등 완전 자회사가 대다수인 상황에서 과도한 경제력 집중의 우려가 크지 않고 자회사 소액주주 보호의 필요성도 없어 별도의 규제가 필요없다"며 "한국은 제반 환경이 부재한 상태에서 지주회사의 자회사 지분율 규제는 경제력 집중을 방지하기 위해 필요한 장치라는 취지에서 이해해야 한다"고 강조했다.